核心观点
19Q3收入高增长，毛利率大幅提升
公司前三季度实现收入/归母净利润17.5/0.8亿元，同比+52%/54%，扣非归母净利润0.67亿元，同比+50%；其中19Q3实现收入/归母净利润8.0/0.44亿元，同比+59%/+36%，扣非归母净利润0.39亿元，同比+37.9%，业绩与业绩预告一致，19年前三季度经营性现金流净流入1.2亿元，较去年同期0.08亿元显著改善，源于收到客户保证金大幅增长，我们认可公司在功能性涂料以及保温装饰板领域的产品体系和渠道竞争力，认为随着公司全国产能布局完善，有望实现收入快速增长，利润率提升，维持目标价18.72~20.80元，维持“买入”评级。
 
涂料及保温装饰板快速增长，综合毛利率显著提升
收入快速增长主要靠功能性涂料及保温装饰板快速增长驱动，公司前三季度功能性涂料收入12.8亿元，同比增速高达63%，其中自产/委托加工分别+48%/+113%,同时涂料原材料乳液/钛白粉/聚苯乙烯颗粒/树脂/助剂前三季度采购价格分别同比-13%/-6%/-17%/-11%/-1%。保温装饰板前三季度收入2.1亿元，增速30%，Q3单季度高达57%，市场需求快速释放，前三季度销量同比+28%。保温板前三季度收入1.3亿元，同比-6%，销量同比持平，价格同比-6%。前三季度公司综合毛利率33.4%，同比+4.8pct，因原材料价格下跌以及高毛利率的涂料业务收入占比提升。
 
费用率提升拖累净利率，预计20年有望进入下行通道
公司前三季度期间费用率同比+5.6pct，其中销售费用率+2.1pct，因公司为未来的高增长做储备，招聘较多销售人员导致薪酬增长较多，管理（含研发）费用率基本同比持平，财务费用率同比+3.5pct，主要源于大客户保理费、仟金顶现金折扣、在建工程转固贷款利息支出同比增加较多，最终公司19年前三季度净利率为4.6%，小幅提升0.1pct，我们预计随着公司收入快速增长，2020年公司销售/管理费用率有望进入下行通道。
 
看好公司净利率步入向上拐点，维持“买入”评级
我们看好公司在功能性涂料以及保温装饰板领域的产品体系和渠道竞争力，目前公司安徽、新疆及重庆生产基地在建，同时公告拟在石家庄建设华北生产基地，未来公司涂料及保温板相关产能有望快速增长，随着未来公司全国生产基地的布局完善，我们认为公司将实现收入的快速增长，自产占比提升推动毛利率提升，人效提升推动费用率下降，维持盈利预测，预计公司19-21年收入CAGR为37%，净利润为1.1/2.0/3.2亿元,净利率分别为4.4/6.1/7.6%,参考2020年可比公司20x PE，维持目标价18.72~20.80元（18-20x2020目标PE），维持“买入”评级。
风险提示：房地产竣工不及预期，行业竞争恶化，原材料价格大幅上涨。

公司近期经营一览


PE/PB - Bands

盈利预测


亚士创能近期相关报告：
【华泰建筑建材鲍荣富】亚士创能首次覆盖：国内工程涂料龙头，利润拐点到来
文章来源：
本文摘编自华泰证券研究所已对外发布的研究报告，具体内容应以研究报告原文为准。订阅人不应单独依靠本研究报告中的信息而取代自身独立的判断，应自主做出投资决策并自行承担投资风险。
报告体系：
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【年中策略NO.2】建材2019年中期策略：坚守优质消费建材，玻纤具长期投资价值
【年度策略NO.3】建筑2019年策略：短看基建托底，长看信用及融资改善
【年度策略NO.4】建材2019年策略：政策预期强化，新供给局面打开
2.财报解读系列
【财报解读NO.1】建筑行业17年报及Q1季报总结系列一：业绩增速持续提升，现金流望改善
【财报解读NO.2】建材行业17年报及Q1季报总结系列一：水泥高景气，玻纤家装成长延续
【财报解读NO.3】建筑行业17年报及Q1季报总结系列二：设计景气提升,订单/人员扩张助成长
【财报解读NO.4】建材行业17年报及18Q1季报总结系列二：从销售费用率看家居建材品牌壁垒
【财报解读NO.5】装饰行业2018年半年报前瞻系列一：公装景气向上，业绩持续提升
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