【华创宏观·张瑜团队】补充利润预判的三个指标——9月工业企业利润点评&每周经济观察-

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【华创宏观·张瑜团队】补充利润预判的三个指标——9月工业企业利润点评&每周经济观察

阅读量：3862656 2019-10-28

来源 | 一瑜中的
编辑 | 陆家嘴大宗商品论坛，转载请注明出处
事项
2019年1-9月规模以上工业企业利润总额累计同比增长-2.1%，前值为-1.7%；其中9月利润总额同比增长-5.3%，前值 -2%。
主要观点
1、9月利润同比继续下行，主要来自利润率的拖累
9月规模以上工业企业利润总额单月同比增速为-5.3%，低于前值-2%。量、价、利润率拆分来看，量升价跌，价格回落带动利润率同比降幅扩大。PPI 9月同比为-1.2%，低于前值为-0.8%。工业增加值9月同比为5.8%，好于前值4.4%。利润率同比为-7.6%，低于前值-4.9%。利润率同比降幅扩大是9月利润较差的主要原因。展望四季度，经济下行幅度趋缓，但PPI受翘尾因素影响，10月继续下行，11-12月同比回升。四季度利润增速或略好于三季度，节奏上前低后高。
2、行业角度：上游材料业降幅扩大，拖累明显
1）对于上游材料，合计拉动增速-11.52%，大幅低于前值-7.66%，主要负向贡献的是黑色金属冶炼及压延，即钢铁，1-9月利润增速累计同比为-41.8%，大幅低于前值-31.3%。对9月当月利润同比拖累-9.68%，低于前值-5.04%。
2）对于中游装备，整体回落，但有所分化。合计拉动增速3.81%，低于前值4.48%。受抢出口影响（体现在出口交货值及PMI新出口订单中，未体现在海关总署的数据中），电子设备制造业9月贡献利润增速3.22%，好于前值1.4%。汽车制造、通用设备制造9月有所回落。
3）对于下游消费，合计拉动增速0.5%，低于前值1.16%。主要的拖累项来自纺织服装、皮革羽毛、文娱用品。
3、补充利润预判的三个指标
1）补充指标一：企业所得税。弥补难以判断当月利润率的问题。由于利润增速既受量价的影响，也受利润率的影响。仅用量价来预判利润增速，在利润率变动较大的月份会出现明显的误判。例如9月，从量价的角度看， 9月利润同比应好于8月。但实际相反。从企业所得税的角度看，9月企业所得税同比-31.5%，3月以来增速最差，与9月利润增速3月以来增速最差相一致。
2）补充指标二：海外主要国家PMI，补充对PPI走势的判断。由于PPI既影响产成品的价格，也影响企业利润率。对PPI的判断较为重要。除了分析主要工业品价格走势外，我们发现PPI与出口金额的走势也保持着较高的同步性。背后的含义是，全球经济走弱，商品需求回落，海外商品价格回落，进而传导至国内商品。对于出口走势的判断，海外主要国家的PMI可以提供短期的指引。
3）补充指标三：M1，补充对PPI及库存走势的判断。M1走势反映的核心内容是经济内生动能的强弱。若四季度M1明显上行，则明年有可能在其他因素的配合下迎来较为明显的库存周期上行，价格反弹，生产好转。若M1依然处于低位，则无论是PPI还是工业生产，明年都将维持较弱的局面，进而利润增速低位徘徊。
4、每周经济观察
通胀依然是当前最核心的矛盾。10月猪价继续大幅上行，截止10月25日，10月上涨幅度为38%。并带动牛肉、鸡蛋、蔬菜上行。经济方面，生产相对平稳，汽车的销售有所回暖，地产销售依然好于去年同期。海外方面，人民币汇率近期波动幅度明显降低，美元指数上周有所反弹。
风险提示：贸易摩擦升级；工业品价格下行
报告目录

报告正文
一
9月利润同比降幅扩大
1.1 量价拆分看，9月利润率同比降幅有所扩大
9月规模以上工业企业利润总额单月同比增速为-5.3%，低于前值 -2%。累计来看，1-9月累计同比增速为-2.1%，低于前值-1.7%。量、价、利润率拆分来看，量升价跌，价格回落带动利润率同比降幅扩大。PPI 9月同比为-1.2%，低于前值为-0.8%。工业增加值9月同比为5.8%，好于前值4.4%。利润率同比为-7.6%，低于前值-4.9%。利润率同比降幅扩大是9月利润较差的主要原因。展望四季度，经济下行幅度趋缓，但PPI受翘尾因素影响，10月继续下行，11-12月同比回升。四季度利润增速或略好于三季度，节奏上前低后高。

1.2分行业看：上游材料业降幅扩大，拖累明显分行业看，9月制造业上中下游均有所回落，但上游材料业是主要拖累项。1）对于上游材料，合计拉动增速-11.52%，大幅低于前值-7.66%，主要负向贡献的是黑色金属冶炼及压延，即钢铁，1-9月利润增速累计同比为-41.8%，大幅低于前值-31.3%。对9月当月利润同比拖累-9.68%，低于前值-5.04%。2）对于中游装备，整体回落，但有所分化。合计拉动增速3.81%，低于前值4.48%。受抢出口影响（体现在出口交货值及PMI新出口订单中，未体现在海关总署的数据中），电子设备制造业9月贡献利润增速3.22%，好于前值1.4%。汽车制造、通用设备制造9月有所回落。3）对于下游消费，合计拉动增速0.5%，低于前值1.16%。主要的拖累项来自纺织服装、皮革羽毛、文娱用品。4）其他：采矿业拉动增速0.83%，电热气水拉动增速1.36%，均好于前值。

二
分所有制看：国企利润承压，外商有所走强
分所有制看，国企利润明显承压。9月利润的回落主要来自钢铁行业的拖累，钢铁行业国企居多，因而9月分所有制看，国企利润继续大幅回落。9月国企利润同比为-16%，低于前值 -12.55%，大幅走弱；1-9月累计同比-9.6%，低于前值-8.6%；外商近期有所走强，或与贸易摩擦有所缓和有关。外商及港澳台9月利润同比为7.3%，好于前值2.17%；1-9月累计-4.2%，略好于前值-5.8%，连续三个月回升。9月私营企业利润同比为-3.12%，低于前值4.74%；1-9月累计同比为5.4%，低于前值6.5%。

三
库存继续去化中，四季度去化幅度或将收窄
9月产成品库存累计同比为1%，相比前值2.2%回落1.2个百分点。整个三季度产成品库存从6月的3.5%快速回落至1%，快于上半年。与三季度内需走弱，工业品明显通缩有关。展望四季度，随着PPI降幅收窄，经济回落趋缓，以及目前上中下游中，中游装备库存已回落至历史低位，我们判断四季度库存去化幅度有所收窄。

四
补充利润预判的三个指标
对于利润增速，通用的分析范式在于拆分为工业增加值、PPI、利润率三个维度。但短期来看，当月利润增速经常与量价背离；长期来看，三个维度的预判同样需要结合其他信息。我们提供三个指标以完善利润增速的预判。4.1补充指标一：企业所得税弥补难以判断当月利润率的问题。由于利润增速既受量价的影响，也受利润率的影响。仅用量价来预判利润增速，在利润率变动较大的月份会出现明显的误判。但企业所得税仅针对最终利润，同时公布日期早于工业企业利润。结合企业所得税，可以更好的判断当月利润增速。例如9月，从量价的角度看，工业增加值从前值4.4%回升至5.8%，回升1.4个百分点，但PPI仅从-0.8%回落至-1.2%，量价的角度看，9月利润同比应好于8月。但实际相反。从企业所得税的角度看，9月企业所得税同比-31.5%，3月以来增速最差，与9月当月利润增速3月以来增速最差相一致。

4.2补充指标二：海外主要国家PMI补充对PPI走势的判断。由于PPI既影响产成品的价格，也影响企业利润率。对PPI的判断较为重要。除了分析主要工业品价格走势外，我们发现PPI与出口金额的走势也保持着较高的同步性。背后的含义是，全球经济走弱，商品需求回落，海外商品价格回落，进而传导至国内商品。对于出口走势的判断，海外主要国家的PMI可以提供短期的指引。

4.3 补充指标三：M1补充对PPI及库存走势的判断。从历史数据来看，M1 增速领先上市公司流动资产/总资产比重的变化近2-3 个季度，领先工业企业产成品库存同比 9-12 个月。领先 PPI 同比变化近 9-12 个月。M1走势反映的核心内容是经济内生动能的强弱。若四季度M1明显上行，则明年有可能在其他因素的配合下迎来较为明显的库存周期上行，价格反弹，生产好转。若M1依然处于低位，则无论是PPI还是工业生产，明年都将维持较弱的局面，进而利润增速低位徘徊。

五
每周经济观察
5.1、商品房销售有所回落，土地成交继续分化上周商品房销售有所回落。上周（10月25日当周），30大中城市商品房日均成交面积51.88万平方米，环比回落12.4%，一线、二线、三线城市成交量分别环比回落17.06%、9.11%、15.4%。月度来看，10月前四周日均成交面积45.61万平米，低于9月的54.76万平米。但仍好于去年同期。土地成交市场继续分化。截至10月20日，100大中城市成交土地占地面积周成交536万平方米，环比大幅下降53%。但区域间分化明显，一线城市住宅类用地成交63.33万平米（10月20日当周），好于前值14.43万平米。二线、三线城市土地成交环比均大幅回落。

5.2、汽车零售端缓慢复苏中，批发略好于零售乘用车零售端有所回暖，截至10月20日，乘用车当周日均厂家零售销量4.76万辆，同比下降-12%；10月前20天累计来看，零售端同比增长 -12.6%。相比9月前22天的-17.5%以及8月前18天的-23.2%，有所回暖。批发端，乘用车当周日均厂家批发销量约5.28万辆，同比增速下降10%，无论是绝对额还是同比增速，均略好于零售端。

5.3、生产端平稳，钢价继续下跌生产端，发电耗煤量较为平稳。10月25日当周，6大发电集团日均耗煤量61.83万吨，10月前四周日均耗煤基本稳定在60-63万吨这一区间中。相比9月有明显回落，但与去年同期相比，仍较高。从高炉开工率看，国庆前后两周限产之后，开工率回升至63%，但仍低于9月及去年10月大概在68%左右的开工率。钢铁的生产回落与价格回落、企业去库存有关。价格端，钢铁价格继续下跌，国际油价有所回升。Myspic综合钢价指数收于137.12，环比下跌0.44%；螺纹钢期货结算价（活跃合约）收于3320元/吨，环比上涨0.82%。WTI原油收于56.66美元/桶，环比上涨5.4%；布伦特原油收于62.02美元/桶，环比上涨4.4%。

5.4、猪价继续上行，通胀预期有所外溢猪肉涨势继续，其他食品项涨多跌少。截止10月25日，猪肉平均批发价为51.01元/kg。相比9月底上涨38%。通胀中枢继续上移。其他食品项看，蔬菜、鸡蛋、牛肉价格也有所回升，截止10月25日28种重点监测蔬菜平均批发价为3.91元/kg，相比9月底的3.78元/kg，上涨3.4%。鸡蛋也有所上行。平均批发价为11.57元/kg，高于9月底的10.69元/kg。牛肉价格收于69.25元/kg，高于9月底的67.21元/kg。水果价格有所回落。

5.5、十年国债继续上行货币市场利率相对平稳。周五，DR001收于2.5469%，DR007收于2.9115%，整体较为平稳，流动性较为宽裕。但长端利率明显上行。1年期、5年期、10年期国债收益率分别报2.62%、3.02%、3.23%，环比分别上涨5.26bps、2.7bps、5.02bps。通胀的持续上行叠加经济回落趋缓，给债市带来一定的扰动。

5.6、人民币汇率波动率降低，美元指数有所反弹周五USDCNY即期汇率收于7.0716，近一周波动较小。美元指数在10月18日回落至97.2的低位后，上周有所反弹。截止10月25日，回升至97.8。其他方面，国务院发布《优化营商环境条例》，自2020年1月1日起施行。条例主要在加强市场主体保护、明确优化营商环境的原则和方向等内容上做了相应规定。