核心观点
核心观点本周格力电器盘中一度下跌超过3.5%，引发投资者对格力电器的担忧。担忧的因素大致包括：1）Q3业绩是否会低于预期；2）股权转让事件会不会有变数；3）空调行业是否出现了新的竞争者。
淡化短期Q3出货的考虑权重，更关注终端动销。1）Q3短期出货端仍较为谨慎。从产业在线数据看，格力电器Q3内销出货为923万台，同比下滑6.77%。格力公司层面出货端Q3继续小幅下滑，主要是公司为了保持终端库存处于合理水平，出货仍有控制。由于规模的增长，格力的部分代理商和经销商资金链较紧，格力销售公司层面会对经销商的压货相对谨慎，更多的是希望能够代理商和经销商能够保持良性运营。一旦格力经销商退出销售体系，对于销售公司来说，寻找新的经销商，承接老库存均需花费大量成本。2）我们认为看格力基本面核心的还是关注终端动销情况。终端动销加速将推动公司库存消化，后续出货端增速将有所回升。从终端动销来看，格力三季度的销售情况有所好转。根据中怡康数据，从7月开始，格力的线上均价开始同比下降，8月新冷年开盘之后，格力均价继续同比下调，单9月份数据来看，格力均价同比下降7.83%。单9月份，格力市场份额大幅提升3.10pct至40.71%，格力的价格策略逐步开始产生效果，逐渐收复失地。格力10-11月将子各地陆续举办工厂巡展活动，且今年力度和范围较大，预计终端市占率将有所恢复。无论Q3单季度格力业绩情况如何，我们认为只有终端份额有所提升，出货端最终将改善。
股权转让无论接手方是谁，几点预期不变。目前无法判断高领和厚朴是谁将入主格力，但是对公司影响的层面看，预期的几个影响是不变：1）分红率预期提升：由于新的股东入主格力定价至少在400亿以上，对任何一家公司来说都是大笔的投资现金流支出，后续大股东对格力的分红要求可能也会比较高，可以预期未来格力的分红率将有所提升。2）股权激励计划推出：转让的方案中明确提出，要求对方出具 改善上市公司治理结构和激励机制的具体措施”，且意向受让方 应有助于促进上市公司持续发展，改善上市公司法人治理结构。后续公司管理层和公司股东的利益会更加趋于一致。3）改变国企性质，更加灵活。尽管国资委对格力电器干预较少，但是格力的国企属性仍在经营的灵活性上低于同行业的民企，股权转让事件无论接手，格力的经营都将更为灵活。
行业格局难以颠覆，不必担忧新进入者。华为进军空调获得3C认证的消息，让大家担心行业格局，但是事实上华为获得认证的是精密机房空调，而非家用空调。仔细探究空调行业的格局，几个龙头的格局稳定，新的进入者难以真正撼动格局，稳定性在于：1）龙头的产业链垂直一体化带来成本壁垒：无论是格力还是美的，庞大的生产规模以及自有的零部件配套体系，使得生产成本更具竞争力。理论上，其余公司在生产成本上均高于龙头。2）新进入者没有渠道优势：尽管奥克斯等企业在线上渠道市占率较高，同时也借助网批等新渠道发展迅速。但是格力和美的在线上渠道也在发力，在线下渠道的网点密度无可撼动，新进品牌在渠道上无法形成竞争力。
投资建议：继续看好白电龙头的投资机会。我们预计2019年Q4空调行业增速将继续回暖，一方面由于去年四季度同期基数较低，另一方面，行业龙头加大终端销售力度，动销将加速，后续出货端也有望继续好转。公司层面，重点推荐格力电器、美的集团和海尔智家。
风险提示：产业在线、中怡康等数据统计口径有偏差；行业需求不及预期。
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行业观点：再论格力投资价值
本周格力电器盘中一度下跌超过3.5%，引发投资者对格力电器的担忧。担忧的因素大致包括：1）Q3业绩是否会低于预期；2）股权转让事件会不会有变数；3）空调行业是否出现了新的竞争者。
淡化短期Q3出货的考虑权重，更关注终端动销
1）Q3短期出货端仍较为谨慎。从产业在线数据看，格力电器Q3内销出货为923万台，同比下滑6.77%。格力公司层面出货端Q3继续小幅下滑，主要是公司为了保持终端库存处于合理水平，出货仍有控制。由于规模的增长，格力的部分代理商和经销商资金链较紧，格力销售公司层面会对经销商的压货相对谨慎，更多的是希望能够代理商和经销商能够保持良性运营。一旦格力经销商退出销售体系，对于销售公司来说，寻找新的经销商，承接老库存均需花费大量成本。
2）我们认为看格力基本面核心的还是关注终端动销情况。终端动销加速将推动公司库存消化，后续出货端增速将有所回升。从终端动销来看，格力三季度的销售情况有所好转。根据中怡康数据，从7月开始，格力的线上均价开始同比下降，8月新冷年开盘之后，格力均价继续同比下调，单9月份数据来看，格力均价同比下降7.83%。单9月份，格力市场份额大幅提升3.10pct至40.71%，格力的价格策略逐步开始产生效果，逐渐收复失地。格力10-11月将子各地陆续举办工厂巡展活动，且今年力度和范围较大，预计终端市占率将有所恢复。无论Q3单季度格力业绩情况如何，我们认为只有终端份额有所提升，出货端最终将改善。
股权转让无论接手方是谁，几点预期不变
目前无法判断高领和厚朴是谁将入主格力，但是对公司影响的层面看，预期的几个影响是不变：
1）分红率预期提升：由于新的股东入主格力定价至少在400亿以上，对任何一家公司来说都是大笔的投资现金流支出，后续大股东对格力的分红要求可能也会比较高，可以预期未来格力的分红率将有所提升。
2）股权激励计划推出：转让的方案中明确提出，要求对方出具 改善上市公司治理结构和激励机制的具体措施”，且意向受让方 应有助于促进上市公司持续发展，改善上市公司法人治理结构。后续公司管理层和公司股东的利益会更加趋于一致。
3）改变国企性质，更加灵活。尽管国资委对格力电器干预较少，但是格力的国企属性仍在经营的灵活性上低于同行业的民企，股权转让事件无论接手，格力的经营都将更为灵活。
行业格局难以颠覆，不必担忧新进入者
华为进军空调获得3C认证的消息，让大家担心行业格局，但是事实上华为获得认证的是精密机房空调，而非家用空调。仔细探究空调行业的格局，几个龙头的格局稳定，新的进入者难以真正撼动格局，稳定性在于：1）龙头的产业链垂直一体化带来成本壁垒：无论是格力还是美的，庞大的生产规模以及自有的零部件配套体系，使得生产成本更具竞争力。理论上，其余公司在生产成本上均高于龙头。2）新进入者没有渠道优势：尽管奥克斯等企业在线上渠道市占率较高，同时也借助网批等新渠道发展迅速。但是格力和美的在线上渠道也在发力，在线下渠道的网点密度无可撼动，新进品牌在渠道上无法形成竞争力。
投资建议：继续看好白电龙头的投资机会
我们预计2019年Q4空调行业增速将继续回暖，一方面由于去年四季度同期基数较低，另一方面，行业龙头加大终端销售力度，动销将加速，后续出货端也有望继续好转。公司层面，重点推荐格力电器、美的集团和海尔智家。1）格力电器在价格策略调整后，份额逐步回升，看好未来市占率恢复上升的趋势；股权转让事件逐步落地，分红预期提升，且目前估值较低。2）美的集团积极推进数字化改造和渠道层级削减提升效率，长期竞争力不断得到提升。3）海尔智家卡萨帝增速回升，空调战略调整后逐步回暖，渠道调整优化，未来将提振收入端表现。
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重点公司三季报业绩前瞻
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本周重点公司跟踪
【华帝股份】关于限制性股票回购注销完成的公告
公司本次回购注销11名激励对象因离职而不再具备激励资格，其所持有的尚未解除限售的限制性股票共计410,000股，121名激励对象因2018年度公司层面业绩考核不达标，其所持有的尚未解除限售的限制性股票共计2,571,000股，同时终止实施本激励计划并回购注销剩余121名激励对象已授予但尚未解除限售的全部限制性股票共计5,999,000股；合计回购注销8,980,000股限制性股票，约占公司回购前总股本881,623,124股的1.02%，回购价格为6.51元/股,回购注销涉及人数合计132人。
【浙江美大】关于股东股份质押及解除质押的公告
近日夏鼎先生将所持有本公司的部分股份办理了质押和解除质押手续。质押情况：质押股数：1957万股；占所持股份比例：14.44%；占公司股份比例：3.03%；质押开始日：2019/10/18；质押到期日：2020/10/16；用途：融资。
质押解除情况：解除质押股数：2486万股；占所持股份比例：18.33%；质押开始日：2019/10/25；解除质押到期日：2019/10/25。
【奥佳华】关于股东股份质押及解除质押的公告
近日公司控股股东、实际控制人邹剑寒先生、李五令先生将所持有本公司的部分股份办理了质押手续。邹剑寒先生质押情况：质押股数：650万股；占所持股份比例：4.17%；质押开始日：2019/10/22；质押到期日：2019/12/26。
李五令先生质押情况：质押股数：190万股；占所持股份比例：1.35%；质押开始日：2019/10/22；质押到期日：2020/1/15。
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本周重要行业新闻
1、10月23日，第16届中国家用电器技术大会在广东佛山成功举办。此次技术大会，以“智能，绿色，品质，材料”为主题，荟聚了上千名家电行业技术研发精英，共同探讨技术发展趋势和行业未来。
2、近日，富士通将推出可以在寒冷地区正常运行的空调——Noclear DN系列空调。据了解，Noclear DN系列空调带有内置的室外机防冻加热器，可在零下25度的外部温度下进行加热操作。其通过加热功能可以达到40度的足部温度，该功能可以在制热操作过程中以最大55度的速度吹出热空气。
3、万宝发布BCT-416PBTE深冷冷柜，搭载-60℃超低温速冻技术。随着国内生鲜电商的发展，以三文鱼、帝王蟹、进口牛肉为代表的高端食材备受追捧。当冷冻温度达-60℃，许多高端食材将得到更好的保存。万宝冷柜-60℃深冷速冻产品的推出，解决了行业内的深冷速冻的痛点。
4.老板电器回应“产品抽检不合格”：不合格产品为假冒产品。近日，上海市市场监管局抽检发现，“老板电器”牌家用燃气灶不符合标准。“杭州老板电器股份有限公司”已经针对该事件发布声明，指出所谓“老板电器”不合格产品并非旗下生产、销售型号，且“杭州老板电器股份有限公司”也从未给予“老板电器集团(中国)有限公司”任何商标专用权或销售、代理权。
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本周板块涨跌幅
板块表现：家电板块上涨0.51%，跑输沪深300指数0.20%。
本周涨跌幅前三名：新宝股份、三花智控、海信电器；涨跌幅后三名：汉宇集团、欧普照明、创维数字。
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本周沪深港通资金流向
本周白电企业除海尔智家外，均有资金净流入，其中美的/海尔变动比例为0.26%/-0.17%。厨电与小家电板块，除华帝股份外均存在不同幅度的资金净流入，老板电器与浙江美大变动比例达0.59%/0.33%。此外，奥佳华、三花智控均有大幅资金流出，变动比例分别为-1.20%/-1.04%。
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家电行业上下游
年初以来，铜价、铝价指数分别下降0.91%，上涨2.79%，本周铜价、铝价指数下降1.76%/下降0.32%；年初以来，中塑指数下降5.94%，本周中塑指数下降0.07%。
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本周行业销售数据（W42）
中怡康第42周数据显示，1）销量方面，线上销量均有不同幅度幅度上升，其中冰箱与燃气灶增幅为24.2%/22.5%。线下各品类销量有较大幅度下滑，空调、油烟机与燃气灶销量分别下降25.3%/32.3%/23.4%。2）均价方面，线上线下渠道中，除燃气灶外，其余品类均价均有小幅下滑，其中空调线上价格下滑较大，达13.9%。
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重点公司估值
风险提示
产业在线、中怡康的第三方机构统计口径有所偏差；行业需求不及预期等。
本文节选自国盛证券研究所于2019年10月27日发布的报告《周报：再论格力投资机会》，具体内容详见相关报告。
鞠兴海 S0680518030002 juxinghai@gszq.com
马王杰 S0680519080003 mawangjie@gszq.com
近期重点报告
深度报告：
美的集团|深度：半世纪铸造辉煌，展未来基业长青
海尔智家|深度：跬步千里，综合白电巨头再出发
格力电器|深度：期待股改落地，谱写经营新篇
行业点评：
7月空调数据解读：2019冷年平淡收官，美的表现亮眼
周报1020：从9月空调数据看白电龙头的投资机会
公司点评：
格力电器|点评：收入超预期，期待股改落地谱写新篇章
